国债期货如期于9月6日在中金所上市交易。这是一件大好事，市场翘首以待多时。原来曾有担心其受“8·16”事件影响而无限期推迟，事实证明没有，这显示出决策部门日益理性成熟，不再那么易受干扰，不再那么患得患失；也说明国债期货对中国金融改革具有重要的战略意义。

　　在7月19日中国央行宣布放开金融机构贷款利率下限，以及预期商业银行近期可能被放行大额可转让存单（CD）的背景下，国债期货的出现犹如又一颗重磅炸弹。推出的时机也非常好，因为随着利率市场化步伐加快，各类机构规避利率风险的需求急剧增加。虽因规则谨慎，以及初期参与主体的类型与数量有限，短期内交易未必十分活络，但无疑将吸引各类资金的极大关注。

　　国债期货为参与者套期保值及组合调整提供了极大便利。套保交易者通过期货市场能够转移价格风险，甚至承销机构在债券发行时也可进行类似的组合操作而受益。另外，在市场波动时，方便投资者调整投资组合，同时也避免对市场造成大的影响。如在2013年“六月风波”时，债券现货市场大量卖盘蜂拥而出，导致市场大跌，流动性枯竭。虽可尝试通过IRS对冲风险，但因参与机构同质性强，对手方难找。而国债期货的参与者多样，可很大程度上弥补该缺陷。

　　通过国债期货的价格发现功能可促进利率市场化。期货市场和现货市场有此功能，但期货市场成本低、交易速度快、效率高，并能够传递到现货市场，因可揭示远期交易价格，所以参照性很强。它还能弥补现货市场大量非集中的交易和一对一谈判所带来的信息不对称、市场不透明及商业欺诈等问题，使现货市场更加完善。

　　国债期货为参与者提供了一种有效工具，使其能更积极地管理资产，从而提高债券市场的流动性。1977年芝加哥期货交易所长期国债期货上市时，美国长期国债现货市场上买卖价差是1/4点，但两三年后这一价差便降至国债期货交易的最小价格变动单位1/32点。流动性的提高，反过来又能促进国债的发行。

　　中国债券市场有一个重要的特点或者缺点，就是有大量的债券被长期投资者持有到期，极少拿出来交易。国债期货出现后，因对可交割债券的需求提高，会活跃部分存量债券。同时，银行间、交易所的国债都可交割，且托管、结算相当便利，又在客观上能促进债券市场的互联互通。

　　在特定条件下，国债期货有助于投资者进行流动性管理。比如在今年“六月风波”期间，如果恰逢交割月，则卖出期货便可以很快拿到资金，解决燃眉之急。当然，如果临近交割月最后的持仓限额太小，按目前规定只有100手即1亿元国债现货，则对于大的投资者来说，可能不那么解渴。

　　在国债期货上市初期，尤其在当前较为惨淡的债市环境下，长期积蓄的做空需求可能涌现，所以易于带动现券利率小幅上行，并出现一定的波动。这与利率掉期推出初期的情况类似，一遇风吹草动，领涨领跌现象突出，有时会打乱现货市场利率变化的节奏与幅度。但限于各种约束，会较为和缓。

　　国债期货上市会否分流股市资金？这个问题可能被过分关注了。换个角度看或许更有意义：投资者又多了一个选择，在选择的过程中，哪个市场有机会、吸引力大，资金就走向哪里。资金没来，一定是因为这个市场吸引力不够。如今中国金融自由化浪潮汹涌，金融产品百花齐放，金融资产结构变化巨大，资金选择众多，完全不可同日而语。不能再用老思维来考虑问题了。成熟市场的经验也表明，国债期货与股票市场在交易量及价格波动性上的相关性其实很小。

　　此次推出国债期货，为防止类似“327”事件重演以及出现逼空风险，监管方做了很多针对性的工作。如要求证券公司以国债期货合约价值的5%为投资上限；要求基金买入合约价值不超过基金资产净值的15%，卖出合约价值不超过其持有债券总市值的30%，并限制日间回转交易。另外还有保证金、涨跌停板、持仓限额、大户报告和强行平仓等一系列制度安排。国债现货规模很大，也能在相当程度上减少逼空和价格操纵风险。

　　至此，自2005年起，中国相继推出债券远期、人民币对外汇远期交易、货币掉期、利率掉期（IRS）和信用风险缓释工具（CRM）等场外金融衍生品。在场内，继股票期货，如今又推出了国债期货。此外，国债预发行已完成两次全市场联网测试，10月推出的可能性很大。以上衍生工具的推出，为参与者规避利率风险提供手段，将减少推进利率市场化的风险或障碍，促进金融创新，为更深入的金融改革铺路。

原载于《财新周刊》，2013年9月9日