很多人误以为在今年3月超日债未足额支付利息之前，中国债券市场没发生过实质性违约，其实不然。回顾历史，上世纪90年代曾有大量企业债券违约未能如期兑付，其中甚至包括相当数量的重点建设债券；2000年广东罗定铁路债券延期兑付，引起震动；几乎同时，也有某大型发行体因支付危机，最终不得不诉诸央行再贷款予以解决。

　　债券市场真正的好年景是在2001年之后：十几年里，没有发行体实质性违约。那些胆子够大、较为勇敢的投资者，都稳稳地拿到了信用利差，享受到了高风险溢价的好处。即便偶尔出现信用事件，也都有惊无险，最终顺利化解，比如2006年的福禧，2008年的江铜、魏桥、航天晨光和力诺，2011年的滇公路，以及2012年的新中基和赛维等。

　　但超日债之后，情况发生变化。以当前的事态看，投资人不但可能拿不到全额利息，损失本金的概率也相当大。大家由此变得谨慎。监管部门也如临大敌，紧张评估市场潜在风险，并探讨化解之策。

　　要客观看待债券违约。违约率合理稳定，其实是债券市场成熟的标志。美国1981年以来平均违约率为1.69%，2009年危机期间达到最高的5.71%，1981年为最低的0.15%。欧洲自1991年以来债券市场平均违约率为0.57%，2002年最高为2.06%，只有个别年份违约率为零。从全球范围看，1981年以来债券违约率平均1.46%。

　　所以，若债市长期没有违约，其实极不正常；只有极不发达或由政府信用主导，才会如此。但中国不同：一是中国已成为全球第二大信用债市场，规模大增速也快；二是供给结构多元化，目前信用等级从最高的AAA到最低的CCC都有，AA+及以下的占比达40%；发行体除中央国企和地方国企，19%的发行人是城投企业和民营企业。这表明中国债券市场正走向成熟，一定水平的违约率也将相伴而生。

　　很多人谈违约色变，主要是担心个别事件蔓延导致系统性风险，其实不必过虑。至2013年底，中国信用债券存量9.51万亿元；评级在AA的占14.1%，AA-及以下的仅占3.99%；以负债率、利润率和盈利前景显示的风险较高行业债券占比约1%；中小企业私募债余额451.8亿元，占0.5%，违约概率稍高，但风险极小。2014年信用债到期偿还额2.78万亿元，低评级比例不大，相当比例的债券还有增信措施。所以，出现风险的概率不大。

　　这为打破刚性兑付提供了可能，并具有极为重要的意义。第一，中国经济的结构调整和产业升级，在很大程度上要靠淘汰落后，削减过剩产能，并通过兼并重组提高效率，发挥规模效应。打破刚性兑付正有助于实现上述目标。第二，能够防范道德风险。在存在刚性兑付的情况下，债务人往往忽视还债压力，不惜以高成本融资，预算约束软化，即便回报无法覆盖成本，也极力扩规模、铺摊子，导致盈利能力和效率低下。这也会导致治理结构问题。中国的负债率近几年极度膨胀，存在道德风险是重要原因之一。第三，可帮助建立切实有效的监督机制。如果有刚性兑付，投资者挑选收益率高的债券买就是了，一般会疏于风险评判和风险定价，对融资行为起不到有效制约，也培养不起承担风险的意识和能力。第四，让价格信号切实发挥配置资源的作用。刚性兑付扭曲价格与风险信号，难以建立让市场起决定性作用的机制，与市场化取向背道而驰。只有收益率曲线合理有效，利差充分反映信用差异，价格信号才能成为有力的工具和参照。

　　刚性兑付会进一步累积风险。打破刚性兑付，不会诱发系统性风险，反能有效降低风险。有人将超日债违约视为中国的“雷曼事件”，实为危言耸听。打破刚性兑付也非刻意为之，只意味着要遵循按市场化的原则，并使违约有序进行。市场已为违约做好准备：2011年，债券市场就完成了一轮风险重新定价的过程；目前新一轮的风险定价正平稳进行。

　　不必过分担心债券违约对社会稳定的影响。与20年前相比，个人投资者承担风险的意识和能力均显著增强。股票、基金投资者从最初亏损时的情绪激动到如今的平静，说明这种转变可顺利完成。

　　要加强宣传引导，完善立法，并建立债权人保护机制，提高抵押物处置的可操作性，打击恶意逃废债行为。强化评级公司等中介机构的作用，重视信息披露和监管协调。加强信用风险管理，推动CRM等信用风险缓释工具的运用。

原载于《财新周刊》，2014年5月1日