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SDR时代的中国债市

人民币是否被纳入特别提款权(SDR),11月国际货币基金组织(IMF)执董会结束后,便见分晓。加入与否,都不会改变中国金融改革开放的既定方向,所以要怀有淡定的心态。虽如此,种种迹象显示,有关方面对此极为重视,似乎是下了志在必得的决心。将由美国阻碍而导致的IMF份额及治理改革搁浅作筹码,有助加大成功的概率,姿态是合作而非请求。

这种重视也体现在行动上。除大力推进利率和汇率市场化改革,加大资本账户开放力度及首次向IMF报告外汇储备情况等之外,债券市场的开放和功能建设也是重要部分。

为什么债券市场对加入SDR如此重要?这是因为,人民币纳入SDR,除要达到既定指标外,操作性问题也关键。在7月执董会上讨论的SDR评估报告,重点即是解决操作问题。涉及债券市场的包括:对SDR持有机构的准入,代表性的市场利率可得性,管理利率风险的工具等。如上要求,直接影响新SDR篮子的利率生成,以及IMF和SDR使用者的金融操作。

为满足条件,7月中旬,央行发布通知,将境外央行、国际金融组织和主权财富基金运用人民币投资银行间市场的准入由审批改为备案,取消了额度限制,投资范围由现券增加到债券回购、债券借贷、债券远期、利率掉期和远期利率协议等;并加快了QFII、RQFII及境外商业银行进入银行间市场的审批进度,目前境外机构超280家,今年新增100余家。

允许境外主体在境内发行更多的金融产品。继国际开发机构和境外非金融机构之后,汇丰香港和中银香港于9月下旬获批在银行间市场发行人民币债券,成为发行此类债券的首批国际性商业银行。境内主体在境外发债步伐加快,除财政部、中资金融机构和企业外,中国央行也宣布即将在境外发售人民币债券。

SDR利率是各篮子货币具有代表性的货币市场利率的加权平均值,参考利率为三月期国债收益率。鉴于中国短期国债发行连续性差,交易清淡,或将开启三月期国债滚动发行的窗口;这对于完善收益率曲线,活跃货币市场,有极大助益。

以上举措,对中国债券市场的开放与成熟,是大好事。2007年9月间,时任世界银行行长罗伯特•佐利克受访。在谈及如何避免金融危机时,他认为,亚洲经济高速增长,但缺乏由债券市场提供的减震机制,这是1997年亚洲金融危机后应吸取的教训:在资产价格暴跌时,要有为投资者提供资金转移的缓冲区域,否则资金只能抽逃;若不重视债市,不断增长的资本流动或将演变为一次新危险。

这是在美国次贷危机余音未尽时,对于避免和应对未来可能发生的危机所做的善意提醒。当前的国际与国内金融环境,正变得日益复杂而多变,此时旧话重提,更具深意。笔者看来,债券市场对防范危机之所以重要,另一理由是:如果有发达的债券市场,同时本国储蓄率又足够高,就可借此建立起将储蓄转化为投资的有效渠道,而不必诉诸外部途径。亚洲金融危机的产生,部分原因也是银行体系进行过度的短期融资(经常是外币融资)所致。这种资本波动性非常强,一旦逆转,便会导致货币和金融危机。

除此之外,若债券市场发达,则在危机发生时,还有助缓解其不利影响。原因在于:当其他融资渠道不畅时,或当资产价格崩溃、银行放贷谨慎时,债券市场可成为企业的又一选择。美国在上世纪80年代初及80年代末90年代初,曾发生两次银行业危机,银行部门遭受重大损失,资本基础受到急剧削弱,严重妨碍其放贷能力,此时,债券市场在不同程度上替代银行体系,发挥了重要作用。

中国债券市场近年发展很快,规模急扩,品种日益丰富,衍生工具开始使用,参与者结构逐渐多元化,这些成就,有目共睹。但鉴于市场的深度、广度与弹性仍严重不足,绝大部分债券以政府信用为基础,境内外评级脱节,离真正成熟,路途尚远。加快SDR时代的债券市场建设,对防范和管理未来可能的危机,或将发挥关键性作用。

原载于《财新周刊》,2015年10月12日
 

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