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债务高了怎么办?

全球债务远高于金融危机爆发前;而更重要的问题是:管理风险的能力提高了没有?

全球债务知多少?来自国际金融研究所(IIF)的最新数据显示:215万亿美元,较10年前增加了70万亿美元,占全球GDP的比重为325%!看来,杠杆率不仅中国高,全球都高。债务过多,被认为是2008年金融危机的诱因之一,而现在全球债务比那时还高,问题是否更严重了呢?债务虽高而迄今并未爆发新的危机,是因为管理风险的能力提高了吗?还是全球债务的分配比以前合理了?亦或是时候未到?

很难得出一个简单的结论;但由此延申,有几个根本问题仍需进一步讨论:第一,债务过高究竟有什么后果?第二,债务过高有问题,那么债务多高算高?第三,债务高了怎么办?

大体说,债务过高可能产生三个后果:一是危害金融稳定。国际清算银行(BIS)认为,如果私人部门的债务增长偏离其长期趋势过久,三年后银行体系就会出大问题。企业部门出问题,再牵上银行体系,金融自然不会稳定。二是削弱经济增长潜力。2008年危机爆发后,全球经济恢复缓慢,便与债务沉重有关。三是如果债务过高,可能出现债务和通缩的恶性循环。这三个影响叠加,债务(从而经济和金融)就不可持续。

债务太高后果严重,那么债务究竟多高算高?对此,还没统一标准。去年国际货币基金组织(IMF)在其全球金融稳定报告(GFSR)中,集中讨论了中国的债务问题,但回避了对衡量标准的判断。BIS前首席经济学家测算,如果企业部门杠杆率超过90%,或家庭部门杠杆率超过85%,就会产生严重后果。但他反复强调,因不同国家条件各异,很难去直接比对各国的情况。

笔者的看法是:如果一个国家或部门的杠杆率水平偏离长期趋势过久,尤其是若同时出现增速过快和透明度低,就得警惕了。也许,这可以算是一个标准。

一个重要的问题是:评估杠杆率,应有多重维度,即除了看其水平高低,还要考虑资产端,以及利息负担和再融资成本。资产端维度的含义是:如果经济和企业效率高,盈利能力强,财务指标好,就可承担高一点的杠杆率,反之亦然。而利息负担和再融资成本,则事关当下的资金链是否能够接续。这三大维度被同时考虑,就可以比较全面地评估债务是否可持续这个重要问题。

国家金融与发展实验室(NIFD)的测算显示,2016年中国的杠杆率比上年降了一个百分点。这是很令人振奋的,因为虽然只降一个百分点,也并不容易。

BIS长期跟踪全球主要经济体的债务水平,其中有一个指标叫信贷缺口,主要评估各国债务偏离其长期趋势的幅度有多大。在3月份发布的最新报告中,中国的偏离度由30.1降到了26.3,与NIFD的结论具有一致性。

测算杠杆率高低,通常是采用按部门加总的债务占GDP的比重这一指标。NIFD也是用这个方法。其实,因侧重点不同,衡量杠杆率需要一个指标体系。比如,从债务工具的角度看,中国的债务超过160万亿,而名义GDP为70多万亿,债务的年增速10%以上,GDP的增速即便能达到同样水平,因分子的规模是分母的两倍,以此指标衡量的杠杆率也是很难降的。此外,资产负债率、利息覆盖倍数(ICR)和偿债率(DSR)等指标,也十分有用。

最后,债务过高怎么办?方法多多,笔者在这里强调三点:

第一,债务的另一面是资产。提高经济效率和企业的盈利能力,就是从资产端解决问题。如果资产盈利能力强了,效率高了,因拉大了分母,本身就有助于降低杠杆率;盈利能力和效率提高了,也可承担高一点的债务水平。

第二,要把现有的债务,分配到更有效率的部门。债务,本身也是一种资源。不同的产业,以及同一产业里的不同部门,效率是有差异的。国企的效率通常不及民企。哪个效率高,资源就应该倾斜给谁。

第三,讨论去杠杆,不能只谈实体经济,还要加入金融部门。百万亿银行表外,60万亿同业,大量银行业对非银行金融机构债权,百万亿资管,15万亿银行委外——综合评估,中国金融体系各部门之间盘根错节,杠杆不低。要坚持金融部门去杠杆的大方向,但也应注意有序,避免共振。

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