人们似乎从未像现在这样期待股市上涨；也难得像今天这般，牛市甫一启动，就抛却了惯有的小心、犹豫和观望，争先恐后地押上身家，投入其中。固然是赚钱的示范效应使然，但换一个角度看，也是人心思涨。人心思涨当然是有条件的。估值便是重要前提之一。几年来，外围市场连续高歌猛进，逐渐凸显出中国股市的估值优势。

　　数据显示，2013年底，沪深300的PE为10.6倍，远低于日经225指数的22.2倍，德国DAX指数的18.2倍，以及美国标普500、英国富时100和印度SENSEX的16.7倍。从时间跨度上看，沪深300自2010年底的17.1倍PE跌至2011年底的11.7倍，在10倍左右的位置上，已徘徊了四年之久。

　　即便经历了2014年近50%的上涨，沪深300的PE升至15倍，但因美、英、印PE也有2到3倍的提高，德国和日本稳定，所以中国股市仍不能算贵。影子银行受挤压，债券利率走低，实物资产前景不明，更突出股市的吸引力。

　　另外一个条件便是对政策宽松的预期。经过近一年的努力，综合融资成本有明显下降。2014年通过加强监管、限制“两高一剩”等不符合产业政策的企业和部门债务融资去杠杆，在产生成效同时，也产生一定的紧缩效应。2015年这方面的监管压力可能适当减轻。

　　前不久参加一小型座谈会，面对当前的形势，大家虽然对采用什么样的工具意见不同，但没人认为不应适当宽松。当然，有些政策是兼顾改革与调控的，并不宜做简单理解。

　　还有，对企业经营转好、盈利改善的预期有所提高。融资成本降低后，那些债务压力大、杠杆率高的行业、企业，将从中受益。保险的错配缓解，银行的资产质量可能改善。油价的暴跌有助增长。虽然不同行业、企业差别很大，但按整体法计算的非金融上市公司ROE仍近10%，并不低。

　　正因人心思涨，所以出现了股市的亢奋和激情：单日成交最高过1.2万亿元，市值也超英、日居全球第二。

　　不少人问：市值、交易骤增，天量资金何来？回答可能是：来自私募机构、银行理财、信托通道、分级基金、两融杠杆等等。都对，也不完全对；它其实更多来自于信心——中国股市向来不缺资金，缺信心。

　　更进一步说，这信心也来自对坚持改革和结构调整的认可，来自经济外交战略的成功，来自人民币国际化、资本账户开放，也来自对股市去杠杆的期待。很多时候，信心用PE、PB无法估量。

　　谈到去杠杆，2014年力度那么大，全社会杠杆率仍由226%升至245%。中国股市PE虽低，但PB为2.2倍，高于美国的1.9倍、英国的1.8倍，以及德国和日本的1.7倍。这一反差也说明中国企业的杠杆率高。增加股权融资才是最根本的解决之道。

　　为更清楚地说明这一点，测算一下股权融资对企业资产负债率的影响会很有帮助。

　　首先，若其他条件不变，未来五年企业的资产负债率会达到什么水平。样本是A股所有非金融上市公司。结果显示，假定负债和权益仍按过去五年平均20.54%和16.30%的速度增长，则资产负债率将由2014年底的61.6%增至2019年的65.74%，每年增0.8个百分点。

　　如果资产负债率未来五年每年降1个百分点，在现有负债增速下，需新增多少股权融资呢？29万亿元！也就是说，权益需从2014年的13.7万亿元增至2019年的43万亿元。即便未来五年每年股权融资3万亿元，也还有一半无法满足。作为对比，2014年包括IPO和再融资在内的股权融资预计仅7000多亿元。

　　退一步，即使2019年资产负债率保持在2014年的水平不变，也需新增股权融资21.2万亿元；若每年新增3万亿元，只能满足70%。

　　可见，中国企业去杠杆的压力有多大！上市公司尚且如此，遑论其他企业。由此看，市值全球第二实在没什么可骄傲的，若对标美国的30万亿美元，中国仅5万多亿美元而已，差距之大都不好意思提；更重要的是，中国的股市远不能满足企业的融资需要，也难成广大投资者心仪的投资选择。

　　低迷多年之后，人心思涨。对中国股市来说，这正是一个大发展的契机。最近热议的股票注册制改革、股权众筹、新三板，以及对证券业放松净资本要求等积极举措，正是市场所需。从新股发行的热度，也可看出其巨大的容量。

　　中国需要一个持续向好、健康规范、储蓄和投资良好对接的股市。美国股市这几年在经济低迷中持续上涨，与此同时，企业资产负债率下降15个百分点，经济亮丽复苏，消费稳步增长，股市所起的作用不能小觑。在这方面，我们还有很多东西需要学习。对市场参与者来说，也需要更加理性，勿让难得的机遇半路夭折。

原载于《财新周刊》，2014年12月29日