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3月份以来,为应对疫情扩散、油价暴跌和流动性紧张的多重冲击,美联储连续两次紧急降息,将利率降至接近零的水平;推出7000亿量化宽松计划;放宽贴现窗口开放;增加公开市场操作为金融市场注入巨额资金。然而市场不仅未受提振,反而如受惊般加剧下挫,股市坠入熊市,流动性几近枯竭,恐慌指数暴涨。由此可见,面对当前复杂形势,货币政策已然失灵。不得已,美联储刚刚祭出两项紧急货币政策工具。这不由得令人联想到2008年的金融危机,因为这些工具仅在那个特殊时期使用过。
 
紧急工具之一是商业票据融资便利(CPFF,Commercial Paper Funding Facility)。美联储3月17日(美东时间,以下同)上午10点45分在官网发布声明,重启CPFF,为商业票据市场提供流动性支持,以确保融资功能正常发挥。具体做法是:设立特别目的工具SPV( special purpose vehicle),美联储向该SPV提供贷款,SPV通过美联储的一级交易商购买评级至少为A-1/P-1/F-1、期限为3个月的无担保资产支持商业票据。财政部通过其汇率稳定基金(ESF)为此提供100亿美元的担保。该工具暂定存续期限为一年,自2020年3月17日开始到2021年3月17日结束;可以展期。目前美国商业票据市场规模1万亿美元,理论上,CPFF购买商业票据的规模可高达1万亿美元。
 
另一项紧急工具是重启一级交易商信贷便利(PDCF,Primary Dealer Credit Facility)。3月17日下午6点,美联储发布声明重启PDCF,为一级交易商提供隔夜和期限最长可达90天的融资,融资利率为美联储的贴现利率。一级交易商需要提供符合条件的债券和股票作为抵押物。该工具存续期限为6个月,自2020年3月20日开始;可以展期。
 
CPFF和PDCF均是根据 《联邦储备法》第13条第三款(section 13(3))设立。这些工具在2008年金融危机中曾饱受争议,因此多德·弗兰克法案对美联储创设该类紧急工具施加了更多限制,包括需事先征得财政部认可,并要求向国会提供融资对手和抵押品信息。
 
此次祭出这两项工具,虽然对市场影响总体颇正面,但批评声音仍很多,包括:市场认为CPFF定价苛刻,成本是在隔夜指数掉期(OIS)利率的基础上加200个基点,而且使用该工具的商业票据发行人需另付10个基点的注册费用;一些民主党人认为这是对大企业和银行的救助,而一些共和党人则将其斥为对市场进行完全没必要的粗暴干预。
 
除货币政策外,财政政策也在今天登上各大媒体头版。美国财政部正在推动金额高达1.2万亿美元的财政刺激方案,内容正在与国会商讨,预计有可能在近期推出。金融监管政策也开始进入人们视野,包括美联储和财政部下属的货币主计官办公室(OCC)正在考虑放宽金融机构资本和流动性要求,以鼓励银行降低贷款门槛,尤其是增加对最近备受打击的能源和运输等行业的融资支持。
 
今天资产价格继续大幅波动,股票大涨,债券猛跌。股票道.琼斯指数上涨1048点,幅度5.2%;标普500上涨6%,纳斯达克上涨6.23%。国债价格猛跌导致收益率大幅上升,其中2年期收益率上升13个基点,收益率0.49%;5年期收益率上升23个基点,收益率0.72%;10年期国债收益率上涨35个基点至1.06%。国债价格在美联储新工具推出后仍大跌,说明流动性紧张局面并未有效缓解。
 
2020年3月17日
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占军随记

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高占军,哈佛大学访问学者。曾任中信证券董事总经理。经济学博士,金融学博士后。 长期从事投资银行业务和固定收益业务。中国证券业协会特聘专家。中国银行间市场交易商协会金融衍生品专家组成员。三峡集团顾问。中债资信评估公司顾问。国家金融与发展实验室高级研究员,中国债券论坛首席经济学家。中国金融四十人论坛特邀成员。中国社科院特邀研究员,博士生导师。

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